Una parte de este análisis lo conforma el DD financiero que tiene como objetivo mostrar al inversionista los asuntos estratégicos y financieros clave que deben ser considerados durante las etapas de valuación, negociación y cierre de la transacción. Durante este proceso hay dos aspectos claves a tener en cuenta y que generalmente generan controversias en un DD financiero: la normalización y sustentabilidad del resultado operativo o EBITDA (por sus siglas en inglés) y el análisis de la calidad del capital de trabajo.
Es muy común que uno de los métodos utilizados para definir el precio de una transacción de compra sea el de múltiplos de EBITDA normalizado. A su vez, ciertos ajustes detectados podrían afectar los resultados proyectados y los flujos de fondos descontados de la empresa, por lo que el valor del negocio y consecuentemente el precio de compra también se verían afectados. Es por esto que es necesario que el EBITDA de ejercicios anteriores y del ejercicio corriente sean analizados durante el DD financiero para identificar posibles ajustes que modifiquen su valor, ya sea por ingresos o gastos no recurrentes, por costos que no sean propios de la operación normal del negocio, o bien por cambios en las políticas contables. Las ventas extraordinarias, la venta de algún activo fijo o los costos de una reestructuración operativa por ejemplo, serían clasificados como no regulares en la normalización del EBITDA. Cambios en la valuación de los inventarios o el tratamiento de los leasings, podrían ser ejemplos de modificaciones en las políticas contables. Es importante mencionar que este análisis sólo es posible con una definición clara de la información que será proporcionada por el vendedor a los analistas de la información, ya que en caso de tener información limitada, no será posible la identificación de los ajustes necesarios para la normalización del EBITDA y, por lo tanto, se tendría una ambigüedad sobre el precio justo de la transacción.
Otro aspecto importante en la negociación de compraventa de un negocio es el capital de trabajo. En una transacción es muy común la compra de las acciones de una empresa a un precio determinado en que la compañía adquirida queda libre de deuda y el efectivo es retirado por la parte vendedora al cierre de la transacción. Como resultado, el capital de trabajo con el que se queda la compañía adquirida podría no ser suficiente para la operación de la misma, y en consecuencia, se tendría la necesidad de inyectar recursos líquidos para permitirle continuar operando; situación que sería desfavorable para el comprador. Por medio del DD es posible determinar la calidad del capital de trabajo del target, con el objetivo de identificar ajustes y/o componentes que podrían no ser parte del capital de trabajo normal del negocio. Mediante este análisis, el comprador tendrá las herramientas para establecer claramente, en el contrato de compraventa, tanto las cuentas que deberán formar parte del capital de trabajo, como el monto mínimo al que éste debe ascender al momento del cierre de la transacción. Ejemplos típicos de ajustes al capital de trabajo son la porción a corto plazo de deuda a largo plazo a cancelar cuando no se presentan como tal por el vendedor, y el “factoring” de cuentas por cobrar que puede dejar a la compañía target con un capital de trabajo menor al requerido para su funcionamiento normal. Es importante hacer notar que el hallazgo de ajustes al capital de trabajo depende del alcance de trabajo que sobre el mismo acuerden las partes. Asimismo, es vital establecer la definición de la naturaleza de las partidas que componen el capital de trabajo, ya que aun cuando éste es un término comúnmente utilizado, no existe una definición en los Principios de Contabilidad Generalmente Aceptados, por lo que el término se puede prestar a diferentes interpretaciones. Cuando el contrato de compraventa no indica claramente el concepto de capital de trabajo, es normal que surjan discrepancias en la interpretación o confusión en las definiciones, que originarían un proceso largo y molesto entre las partes que pudiera, inclusive, necesitar la intervención de un tercero para la definición y/o determinación de los efectos correspondientes.
Es por esto que el alcance y oportunidad de los análisis e investigaciónes en un proceso de due diligence financiero son fundamentales en una transacción, y su definición y entendimiento en el momento correcto permitirá que las reglas del juego y los límites sean claros para todas las partes, logrando así un buen camino para una negociación exitosa.
EBITDA: Resultado antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones.
*Director Ejecutivo de Contexo – Asesoramiento y Desarrollo de Negocios.
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